资本趋理性，融信服务能突围而出吗？

文 | 观点地产网 庄治城

现时整个物管板块完美地演绎了强者愈强的情况，资金明显都集中在高增长或者商业管理占比重的大型物管公司，例如一直跑赢大市的碧桂园服务，商业管理龙头的华润万象生活。

反观一众中小物管股股价严重受压，即使有高增长及获得主席增持的时代邻里，亦未助股价回升，其中一个主要原因是基金配置各个板块有一定程度的限额，在僧多粥少的情况下，中小型物管股的估值愈来愈低。

此时，融信中国的同系公司融信服务亦准备上市，未来能否获得追捧?

简单回顾融信服务的背景，招股书披露在管面积1700万平方米，合约面积3430万平方米。财务方面，2017-2019年，融信服务总收益由2.64亿元增加至5.18亿元，复合增长率为40.1%；同期纯利由652万元增加至7151万元，复合年增长率为231.1%。

踏入2020上半年，融信服务实现总收益为3.18亿元，纯利4090万元。

收入来源方面，大约53%由住宅物业管理贡献，47%是非住宅物业管理。现时融信服务有100个在管项目，覆盖两大主要地区(海峡西岸及长江三角)和其他地区的41个城市。

管理费水平方面，来源于同系公司融信中国的住宅物业平均管理费大约是2.1元至2.6元每月每平方米，达到行业中位数。但独立第三方开发商开发的物业住宅管理费用只有1.2元每月每平方米，处于较低水平，侧面反映融信服务在住宅方面的营收和毛利都比较依赖同系公司，第三方外拓能力不足。

非住宅项目的管理费为6.7元每月每平方米，这类物业大部份是政府和公共设施、办公楼、商业综合大楼、医院、银行、学校和工业园区，该部分收入与行业平均值相若。

收入结构部份，主要分为物业管理收入、非业主增值服务收入和小区增值服务收入，分别占总收入的51.9%，46.3%和1.8%。

在现时资本市场对物管股的估值中，给予非业主增值服务估值是最低的，主要是因为该业务收入大多是同系公司卖房的佣金收入，跟物业管理所提供的长期而稳定收入本质有所差异。融信服务这部份占比高达46.3%，而行业龙头碧桂园服务只占11%左右，体量相若，单一地区的滨江服务也只占31%。

除此之外，进入了物管上市潮的下半场，企业要突围而出的一个要点，就是利用在管物业管理的客户网络，扩大小区增值服务收入。

融信服务这部份占比较少，跟碧桂园服务的9.6%和滨江服务的10%相距甚远。

再比较三大收入的毛利率， 2020年上半年，融信服务物业管理、非业主增值服务和小区增值服务毛利率分别为23.2%，36.6%及23.9%；可以看到，资本市场估值最低的非业主增值服务毛利率最高。一定程度上意味着，融信服务纯利虽然增速较快，但增长质素需要深究。

地区分布方面，2019年融信服务物业管理费用收入的89.1%来自海峡西岸地区，长江三角地区只占了8.9%。2020年上半年，来自海峡西岸地区的收入占比下跌至73%，长江三角地区上升至15%。从物业分布来看，融信服务更偏重于海峡西岸地区。

与上市物企相比，滨江服务与融信服务体量相若，布局地区也比较集中。滨江服务业务主要集中在浙江省，平均管理费于2020年上半年为4.23元/平方米，而融信服务则为2.6元。

总括而言，现时物业管理板块百花争艳，若没有独特的优势或特点，且管理水平或第三方并购能力不佳的话，相信难以在资本市场获得高估值。