丁彦皓（可信量化）:保本保息的本质就是过家家游戏

权益类投资保本保息的本质就是认知力不足群体之间玩的过家家游戏

文\丁彦皓-可信量化（珂芯资产）-量化投资

金融是个进入门槛很低，但又分阶层的行业，理性与认知力远比想象力重要。曾经房地产非理性繁荣时，很多只有高中文化的农民工摇身一变就成了金融从业人员，甚至运气好的还成了金融机构的高管，因为这帮人有两个优点，即在工地做过，对房地产开发多少有点认识，尤其做过工头，多多少少接受过地产公司高层的教诲，对房地产开发的环节相对比较了解，另外就是识字，很看得懂法务出具的格式合同的内容。名义是做房地产投资，实则就是给一些银行不认可的项目放高利贷或者找资金，曾经很长一段时间，这类人是金融圈的主导力量，非常赚钱。投资确实要看风口，经济发展的阶段与周期更替决定在一段时间内不同的行业有不同的盈利能力，任何经济体起飞前必然是房地产先行，这是基本的经济发展脉络。在房地产非理性繁荣时，房价以两位数的速度持续上涨，开发商的资金使用效率达到了极限，甚至年化32%的高利贷竟然还能够如期兑付，投资人也很开心，两位数的固定收益，基金公司更开心，反手就是十几个点的财顾收益，当然最后的接盘侠是最终刚性需求者或者运气不好的投机者。这个游戏能够玩的下去的逻辑有两个，即所有人都坚信自己不是最后一个接盘侠，肯定还有人以更高的价格高位接盘，赚取房地产界的“资本利得”，或者就是自住，越早买越便宜，否则最后只能“望房兴叹”。当然这个游戏规则产生有其基于生存的经济与社会背景，大家只是顺天应时的参与者，根本无法扭转这一趋势。但是，击鼓传花与非理性繁荣的财富分配模式的另一大特征就是趋势必然不可持续而逆转，所以，最终的结局是必然有一群人成为最终的“高位接盘侠”，而其他参与方在游戏嘎然而止后再换一个平台继续玩。

房地产结束后就是新三板，新三板鼎盛期也异常的辉煌，几万家挂牌企业，很多作坊式家族加工厂，家族内部又冲突不断，最后为了借助新三板的大潮融一笔钱，在家族中选一个能上台面的人，打着一个高科技的概念开始对接券商，准备挂牌新三板。那时候我把新三板称为“垃圾版”，大浪淘沙，黄金的品位极低，大部分是沙子。但就是这个现实，很多人没搞清楚现实情况，依然趋之若鹜，一拥而上，最后貌似券商最赚钱，项目方糊里糊涂地融到一笔资金，最大的损失者是投资者，根本无法变现，最终只能基于项目的分红，但好在当时各个项目的融资额都不太大。确实也将部分资金导入实体企业，从整个社会的角度来分析，新三板是一波让经济“脱虚向实”的政治性金融活动。

新三板结束后的很长一段时间，金融圈貌似找不到了方向，地产降温，政信项目一直被中央规范，资本市场不温不火的，最后大家一致的反应是“大环境不好”。其实，经济降速的背后无非就是传统促进经济增长因素的边际效率打折，而新兴推动因素的效率尚未发挥作用而已，一个经济体要想持续高速发展，必须要强力出清，淘汰已不适合大环境的产能，持续培养新兴产能。如果抱残守缺，试图以修正已被历史所淘汰的产能来维持经济的可持续发展，必然会让经济陷入不可逆转的困境。但是，这对资源禀赋、技术积累与人才技能的要求极高，很多经济体就是无法在新兴产业有所突破而被其他新兴经济体所超越，成为传统守成大国。扣除现实产业因素而言，经济持续转型升级必然会将大部分曾经的社会主导力量群体淘汰，而新兴群体崛起，城头变幻大王旗，很多人就是这样被社会所无情与无声的淘汰，这不以任何人的意志为转移。我见过很多人，曾经日子过得还行，而现在天天抱怨日子过得不好，其实不是日子难过了，而是其所在的行业与本人已被历史所淘汰，这种淘汰与颠覆的速度呈指数级的速度迭代，而很多人根本没意识，依然在一个已被历史大潮所淘汰的行业负隅顽抗，做毫无意义的挣扎。甚至部分人勉强挤入了一个新兴行业，但是思维、能力禀赋与价值观依然存留在以往已被淘汰的行业，诸如对权益类投资保本保息。

一、权益类投资与保本保息的悖论

决定投资能力的底层逻辑很多，诸如认知力、学习力、魄力、人品与价值观等，但是，节欲是另一个决定因素，贪得无厌是投资人的大忌。理论上，收益与风险的匹配度是可以讨论与人为修正，但是，现实是一旦收益与风险的错配必然会导致道德风险与逆向选择的产生。试图获利归自己，风险归别人的行为必然会将其所承担的风险以数倍的级数放大，这是客观规律。价值浮动是权益类投资的基本因素，回撤与收益相辅相成，融为一体，一旦将回撤完全控制住的权益类投资必然会在收益上打折，投顾的主观能动性只能将其尽可能地错配，但绝对无法彻底的消除，因为人绝对无法准确的预测未来的交易价格走势。浮动收益最忌讳的就是杠杆，如果资金量过大，即使小幅回撤，也会瞬间导致巨额损失。

很多投资人既想获取权益类投资的超额收益，但又想将回撤的风险转移至投顾，但部分认知力较低投顾为了获取市场的认同，做大规模，只考虑盈利后的分润，而忽视了回撤后的损失赔偿代价，将众多投资人回撤的风险集中于自身，盲目对外保本保息，以合同，但无实质担保的形式“高息揽储”，但是，最终结局必然是投资人与投顾的集体死亡。试想想，任何投资人都期望收益归自己，风险归投顾，致使风险与收益的错配，但忽视了投顾对风险的承受力，一旦投顾无法承受风险时，所谓的保本保息就成了一张毫无意义的鬼符。而投顾既然保本保息，必然也要有相应利益补偿，这就意味着赚了钱投顾必然要分一点，一旦亏钱，只能“要命一条，要钱没有”。对投资者而言，承受了浮动收益的风险，获得了固定收益的回报。其本质与我小时候在农村时见到的那帮捉神弄鬼的行为差不多，很多家庭遇到不顺时，潜意识觉得家里闹鬼，找个捉神弄鬼的半仙，一顿表演，然后画张或许只有鬼才能看得懂的鬼符贴在门口，试图驱魔保平安，但谁都知道那是骗鬼的。

为了扩大规模，对自身实力的盲目高估与对权益类投资本质认识不深的现实决定投顾随意许诺保本保息获得投资人的认可，但投资人潜意识觉得将风险转让给了投顾，收益留给了自己，而投顾的算计是赚了钱多分，亏了钱再说。结果是具备这类认知力与逻辑能力的投顾亏钱的概率更大，而赔偿损失的能力严重不足。这就意味着投顾与投资人双方的算计让收益与风险错配，致使产生道德风险与逆向选择的概率更高与力度更大，最终结局也必然是投资人亏得更多，至于投顾损失并不大，如果运气好，还能赚点钱，但绝对不可持续。投顾以对投资人保本保息的方式获得投资人的认可，瞬间做大规模，赚钱的时候会分润，敢于保本保息的投顾必然是盲目的高估自己的实力，对亏钱根本没概念，一旦亏钱的唯一选择就是随便，在无他法。另外，具有这种认知力与逻辑能力的投顾在资本市场交易中亏钱是大概率事件，而持续赚钱才不正常。

一旦亏钱后，巨额损失只会让投顾的第一反应就是先找理由抵赖，然后爱理不理。投资人貌似有一张保本保息的协议，但是毫无实质意义。第一、这份协议是否有效，法院是否认可是个问题；第二、即使法院认同，投顾有无可执行的财产又是另一个问题；第三、即使有财产执行，投顾对外保本的数额太大，根本无法覆盖所有的保本亏损额；第四、如果无法确保投顾偿还亏损，起诉只会耗时耗力，无谓的牺牲，更伤感情。至于有认知力更低的人试图通过黑道要钱，这点纯属低智商行为，违背天道，把一个有理的事做成了非法，不但要不到钱，弄不好还要被关进去几年。在当前的法治社会，一个商人绝对要和黑道、违法和毒品等歪门邪道保持绝对的距离。我就见过一个来自安徽做石膏线的文盲农民工，后来石膏线作坊被环保强制关停后跑来做金融，嘴巴一张就能喷出大笑话。一直期望黑白通吃，操纵政府，妄想政府为其无知逢山开路、遇水搭桥，当然这是绝对的无知妄想。去年年底，为了一件很搞笑的事，将几个农民工在大冬天脱光，露出胳膊上小龙虾纹身的照片发在朋友圈，试图让对方害怕，扭转谈判的局面。尤其当时昆山那个混混刘海龙刚被杀没几天，这个行为让我们圈子里的所有人惊得眼镜都掉地上了，成为圈内经久不衰的大笑话。商业的事最好商业解决，上法院已是下下策，至于黑道那纯属逆天道，瞬间会被作死。

二、权益类投资该如何破局

在金融界技术含量最高的应该属于权益类的主动管理，至于其他领域都属于事务性的操作，而权益类的投资多少带有艺术性色彩，但是，太多的人根本不适合资本市场投资，甚至未来的房地产投资都需要专业的投资投顾。而当前的投顾鱼龙混杂，各色人种都有，所以，对于普通投资人不需要花大量的时间去研究资本市场，而是培养能够评估投顾实力的慧眼，将财富交给更专业的投顾来打理，让专业的人做专业的事是普通投资人获取资本市场超额收益的唯一途径。但是，貌似太多的人也无能力识别优秀的投顾，而只能够随波逐流，以自己的想象来确定游戏规则，诸如保本保息，而忽视了收益与风险匹配的天理。

风险与收益相匹配，想获取超额收益必须承当相应的风险，人为只可降低风险，但很难完全消除。要想在资本市场获得收益必须要让专业的人做专业的事，但也要相应的承担一定的风险，这是在资本市场获利的关键，因为凡是在金融圈走捷径的投资人貌似都没有好的下场。如果将寻找投顾的注意力集中在风险转移上，其大概率会找到不计后果的赌徒，赌场更多靠赌概率，但资本市场更多凭借认知力、人品道德与专业知识储备，概率只占很小的权重。所以，赌徒在资本市场根本不具备任何竞争力，出局只是时间问题，但是，赌徒却可以凭借其不计后果的赌性获得将在资本市场获利的注意力集中在风险转移投资人的认可，这貌似又是另一种匹配，即低认知力的匹配。

三、优质投顾的特点

我见过聪明绝顶的人，我有一个朋友记忆力好到了在四个人摞麻将的瞬间就能够记住各个位置麻将种类，并且能够持续一晚上。另外，我还有一个朋友只需几分钟就能把《桃花源记》倒背如流，我到现在都没记住。但这两哥们最后的人生际遇一般般，甚至有一个还是一个西北小农村的农民。记忆力在投资能力上绝对是个充分非必要条件，即智力不行绝对不配投资，但是，智力超群并不一定投资能力就极强。而投资能力是个综合实力的体现，包括专业知识、认知力、逻辑思维、人品道德与价值观等。一个内心很自我或者心胸狭隘、满脑子算计的人绝对无法在资本市场永久性的存在，通常优秀的投资人在外表看来就是思维缜密、宅心仁厚之人。评估投顾有以下几点，即

1、专业能力

投资必须要具有绝对的专业能力，这类能力是以十年一个周期来形成的，绝非一朝一夕。随着博弈的白热化，其实从大学第一天就开始储备，半路出家还能把投资做的很经典的人是有，但是概率不大，尤其是量化投资时代这种概率更低。所以，优秀的投资人必然是名校毕业，且多年深耕投资领域的人。

2、认知力

认知力是人综合实力的体现，也是知识、家庭背景、专业素养、教育经历、人品道德与价值观的综合体现，这是决定一个投资人能否可持续获利的关键。如果认知力太低，见风就是雨，且思维随大流，对问题没有深层的理性认识，而是一味的被自媒体牵着走的人很难成为一个优秀的投资人。

3、人品道德

人品变现在资本市场是个潜规则，人品过硬的人内心坦荡，思维理性，不极端，对问题的认识较为客观，而一味算计，且契约精神尽失的人将注意力全部集中在了如何算计他人，而非创造价值上，这类人的情绪波动较大，内心波澜起伏，对资本市场走势的判断必然会出现偏差，尤其是人为故意的算计，就更麻烦。

4、逻辑思维

愤青与极端是投资的大忌，之所以对问题的认识愤青与极端，盲目否定与极端回应已经证明此类人的逻辑能力存在严重的缺陷，而能够理性与客观地评估某一件事务的本质，且采取恰当措施的人在投资中也必然会客观分析，理性取舍，而非失去主观判断，随大流的否定与鼓吹，此类人最易被传统思维，甚至很容易被庄家故意散播的假消息所忽悠。

5、团队协同

在投资领域的个人英雄主义时代已经结束，优秀的投顾都是团队作战，分工明确，而非某一个人主导，其他都是配角。所以，优秀的投顾必然是团队相互之间能力互补，性格趋同，且经过时间考验。如果投顾团队之间的分工不明确，且无法达到有效的互补，则意味着团队无法实现协同效应。

6、契约精神

优秀的投顾必然是遵守契约，实事求是，不随意欺骗性的许诺。如果投顾为了获得市场得认可，而违背事实，一味的取悦市场，此类团队的投资能力必然打折，也断然不可持续。对外许诺的必然是能够实现的，而对无法实现的预期则会理性分析与耐心解释，而非盲目许诺。

7、技术积累

资本市场的投资逻辑一直在变，曾经坐庄、操纵股价是在资本市场投资获利的主旨，后来价值投资与人工艺术性的分析预判是衡量投顾在资本市场江湖地位的关键。但是，高端技术、顶尖研究与数据搜集将成为未来资本市场博弈的关键，而这需要投顾团队多年的潜心积累，而非一朝一夕能够实现。欲速则不达与持续迭代将是决定投顾核心竞争力的关键因素之一。

由上文分析得知，投资必须风险与收益匹配，想获取超额收益必须承当相应的风险，人为只可降低风险，但很难完全消除。理论上，收益与风险的匹配度是可以讨论与人为修正，但是，现实是一旦投资人与投顾的收益与风险的错配必然会导致道德风险与逆向选择的产生。试图获利归自己，风险归别人的行为必然会将其所承担的风险以数倍的级数放大，这是客观规律。价值浮动是权益类投资的基本因素，回撤与收益相辅相成，融为一体，一旦将回撤完全控制住的权益类投资必然会在收益上打折，投顾的主观能动性只能将收益与回撤尽可能地错配，但绝对无法彻底的消除，因为人绝对无法准确的预测未来的交易价格走势。浮动收益最忌讳的就是杠杆，如果资金量过大，即使小幅回撤，也会瞬间导致巨额损失。要想在资本市场获得收益必须要让专业的人做专业的事，但也要相应的承担一定的风险，这是在资本市场获利的关键，除此之外，再无捷径可走。

可信量化（珂芯资产）因“可以信任的量化投资机构”而得名，是一家由北清复交等985与常青藤等著名高校的校友组成，以人工智能、大数据与云计算等技术为基础的量化对冲投资机构，主要从事股票、大宗期货、场内期权与ETF等领域的二级市场量化交易。以避免人工交易过程中由于情绪波动带来的非理性决策行为，同时利用计算机的无休眠、高频等优势，帮助客户赚取低风险与稳定的收益。

丁彦皓 可信量化（珂芯资产）董事长，房地产金融学博士、投资学（量化对冲方向）博士后，专注资本市场，负责量化对冲、权益投资与资本运作等领域的投资，关注国际关系、历史、哲学与宗教。