英伦游学记之三 | 听Baum教授讲课：当IRR遇上复杂估价模型

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他们说中国更多用的是内部收益率（IRR）指标，在内地IRR一般达到25%-30%才可以投资，但在英国投资的IRR标准会更低。

观点地产网在近千年的时间长河中，牛津始终是地球上最顶尖的高等教育机构之一，它在数学、物理、医学、法学、商学等领域的积淀，和遍布在这座大学城里的哥特式建筑、吱吱作响木楼梯一样具有历史厚重感。

如今它将历史经验总结成文化，在积淀的同时，持续不断对外输出推动世界进步的知识。11月19日观点学徒计划·2019游学季一行人走进牛津，这里的高管公开课程曾吸引谷歌、微软、苹果等知名企业前来学习，帮助商业各界领袖转型蜕变。

给学员们授课的是牛津大学著名的实践教授Andrew Baum，他同时拥有剑桥大学、哈佛大学、雷丁大学、投资咨询公司等不同学府及企业的头衔，属于典型的“斜杠”英国人。Baum教授还是典型的教学与实践结合型学者，其同事向我们介绍，他专注于资产管理及商业地产领域。

自2018年走进英国以来，观点学徒计划多次走进知名学府学习。一系列的学习中，学员们了解到了伦敦房地产投资、房地产金融运用等情况，考虑到中英之间法律语境、发展阶段、投资透明度等差别，大家也开始思考移植复制的可行性与不可行性。对于中国企业而言，所有考察学习最本质的还是在于如何借力发达国家的成熟模式、多元资源，完善国内企业自身。

Baum一上台就用不流畅的中文向学员们表示欢迎：“你好……我不会讲中文……谢谢。”

这位教授将进行跨度两天的集中课程分享，为此提前近一个月寄来总计百余页的英文资料，以期让学员们有充分的背景了解。当天他还悉心准备了长达七八十页的PPT，为了节约时间，大家便就着褐红色英国茶、汉堡包、薯条，边吃午餐边听课。

Baum分了三个话题讲解他的课程：房地产投资总体介绍、房地产估值定价、房地产开发可行性。其中“估值定价”话题始终是数个小时课程里的重点，皆因利益追逐大抵是房地产投资的起点与终点。

他向学员们列举了伦敦42塔、“小黄瓜”等投资案例，细算背后的租金、售价、投资回报率、资本化率、无风险利率、风险溢价、NOI、折旧率等等指标，并介绍了诸如费雪方程式(Fisher Equation)、戈登增长模型（Gordon’s Growth Model）等计算方式。所有的方法只为解决一个问题：“也许这栋楼更好，但怎么知道它更好？”

笔者是高等数学白痴，基本上一知半解，印象最深的是Baum挂在嘴边那句“我们就来假设”——

“我们没有办法知道苹果十年后的股价，但可以知道现在股价是多少，所以用当前最好的价格水平推导十年后（的情况），是很合乎逻辑的。”

来自中国房企的投融资职业经理人们对这个话题的兴趣却始终在线，绿地英国、阳光城、碧桂园、新城控股、美林基业、帕拉丁资管、成都瑞卓、中渝置地等企业的学员陆续与Baum分享心得。他们说中国更多用的是内部收益率（IRR）指标，在内地IRR一般达到25%-30%才可以投资，但在英国投资的IRR标准会更低。同时国内的成本在设计完成阶段已确定大部分，相反英国会计算各个环节的费用控制。

这再一次反映出两个地区房地产投资的差异，实际上，至今始终无法有绝对完善的数学工具描述“估值”这种现象，中间涉及到时代特定因素产生的债务、造价变化导致价值变化，主观性决策带来的价值偏差，诸如此类仍难以量化。

对于中国房地产而言，过去四十多年间房价出现快速上涨，由此带来的风险评估也与西方成熟国家不同。至今不少企业仍遵循“区域看人口、产业，城市看地段”的大体判断标准，李嘉诚的“地段论”影响深远。部分企业内部也运用IRR、NAV、PE等指标，作为投资决策依据。

房企过去几年曾多番重金投资海外，大抵也和跨区域间带来的品牌展示、收益率转换有所关联。比如中渝置地过往收购伦敦利德贺大楼，管理层在业绩会上曾直言原因是英国回报率高于香港，并会令公司“扬名立万”。

即便如此，参与授课的学员们皆对英国根据历史经验总结而来的理性逻辑模型所折服，Baum的方法论所折射的房地产交易透明化、投资价值量化等，对于中国房地产未来发展有所启迪。

Baum则说，中国的房地产“处在很好的位置”。