代建公司上市破发背后，万亿蓝海市场待挖

文 | 李鹏涛

2020年物业公司纷纷赴港上市，也吸引着以“轻资产、高利润”为特色的代建企业先后赴港上市。

5月31日，中原建业正式在港交所上市，成为继绿城管理控股之后在港股市场上的第二家内地房企代建企业，这也意味着中原建业将成为建业集团旗下的第四家上市公司。

相较于绿城管理上市时被受资本追捧，中原建业则在在上市首日被泼了冷水。其上市首日开盘跌破发行价3港元/股，截至发稿，报2.76港元/股，总市值90.95亿港元。

虽然资本市场对于这位代建新兵并不感冒，但在地产行业下半场，传统房企受政策、市场、资本等多重加压下，房地产项目净利润被压缩。与之相比，近三年净利润约60%的中原建业似乎代表着规模房企开拓利润空间的新赛道。

中原建业业绩向好 或迎市场重估机会

中原建业是拆分自建业地产的房地产代建服务提供商，也是最早涉足房地产代建行业的先驱者之一，且所有项目均由公司直接管理，其采用轻资产模式运营，无需承担土地取得及项目开发的费用，有较高的盈利能力。

过去三年，中原建业的营业收入和净利润均保持高速增长。招股书显示，2018年-2020年，该公司分别实现营收6.76亿元、10.29亿元、11.52亿元，净利润分别约为4.04亿元、6.41亿元、6.81亿元，净利率分别为59.7%、62.3%及59.2%。据市场数据披露，商业代建毛利率水平约为50%左右，政府代建毛利率约为35%左右。可见，中原建业毛利率明显高于代建行业平均水平。

与此同时，中原建业有着充沛的现金流及现金余额。招股书显示，该公司在2018年至2020年经营活动所产生的现金流净值分别为5.19亿元、6.71亿元、6.15亿元，基本高于同年生产的净利润。截至2020年末，中原建业的现金及现金等价物高达3.83亿元人民币，堪比“现金牛奶”的物业赛道。

据悉，中原建业的收入来源是房地产代建服务产生收入和收取管理服务费，这些收入主要由河南省所管理的项目所贡献。对区域的过于依赖，中原建业也正在试图改变区域布局单一的局面。

从在管项目数量及建筑面积来看，据招股书披露，2020年底中原建业拥有206个项目及2554.3万平方米的建筑面积，其中共有193个项目位于河南省，其余13个位于全国其他六个省份。根据中指研究院的资料，该公司2020年的新增合约建筑面积达860万平方米，在中国所有房地产代建公司中排名第二，所占市场份额为10.6%，仅次于绿城管理。

值得一提的是，中原建业还在招股书中承诺，每年向股东派付净利润约50%作为股息，这也意味着中原建业将成为一家高分红企业。

代建行业仍处起步期 机遇与挑战并存

代建行业的发展速度相当快，在房企土地成本高涨、资金压力较大的背景下可能成为新的增长点。

近年来，与物业管理行业一样处于蓝海新领域的代建行业发展速度异常迅猛。根据中国指数研究院发布的《中国房地产代建行业发展蓝皮书》，2010年至2020年，中国房地产代建市场新签合约项目数量及建筑面积的复合年增长率均超过24%。而自2015年至2019年，房地产代建行业的总收入也从27亿元快速增长至91亿元，复合年增速达34.9%。

虽然代建行业签约项目总面积增速能呈现双位数增长，但整体市场渗透率不足10%。与欧美等发达国家20-30%的市场渗透率相比，国内代建行业市场渗透率仍有不小的提升空间。

在中指院的预测中，到2025年代建市场规模的渗透率将达到14.3%，代建项目销售额将超2万亿元，代建合同收入近千亿。然而，截至2020年底，主要代建公司的收入仅达110亿元。其中，前五大代建企业的市场份额(按新签合约建筑面积计)为59.4%。

房地产细分领域的下一个万亿市场

根据中指研究院报告，中国房地产代建潜在市场预期将继续由2020年约6.8亿平方米增长至2025年约9.1亿平方米，复合增长率5.9%；行业总收入方面，2019年房地产代建行业的总收入为人民币90.6亿元，预计2025年该数值将达到316.7亿元，2019到2025年的复合增长率为23.2%；新签约面积方面，中国代建市场新签约面积将继续增长，到2025年，预计代建新签约面积将达到2.3亿平方米，其中商业代建的占比约为66%。

如今，有众多房企已提前布局代建业务。据CRIC研究中心不完全统计数据，截至2020年7月，已布局代建业务的品牌房企超过了30家，既有龙头房企恒大、万科、中海、保利发展，也有中小型房企当代置业、广宇发展、天房集团等。不久前，中交地产也对外称，未来该公司将积极开拓代建等新兴业务，促进公司产业链的延伸。

值得注意的是，目前代建行业竞争格局并未像房企一样进入白热化阶段，而且多数代建服务商是传统大型品牌房企转型或分拆而成，成立时间也并不久。例如，绿城的代建公司绿城管理、建业集团的代建公司中原建业、朗诗的代建公司朗诗建筑、金地集团的代建公司金地管理、雅居乐集团的代建公司雅居乐房管及保利的代建公司保利里城等。

不过，房地产代建市场也面临着一些发展瓶颈。克而瑞地产研究报告表示，对于代建业务而言，目前还未入局的龙头房企本身就具有潜在的代建实力，切入市场难度不大。假设未来更多品牌房企涉足代建行业，势必造成行业竞争性加大，行业的高增长难以为继，利润率水平也或将下滑。另一个方面，未来房地产市场或将更多由更具实力的龙头房企所主导。在此背景下，中小房企或将面临行业洗牌与淘汰，而作为中间环节的代建行业，其未来增长空间或受一定限制。

整体来看，国内代建行业的发展空间还极大，未来代建行业的发展趋势仍需时间的检验。相对于目前已经崛起的物业行业而言，迎来黄金发展期的代建行业或是房地产行业细分领域中又一万亿市场。