“万中碧”锁定三甲，财务指标前十流动性占优地产G30报告

　　2020年对房地产业来说依然是艰难的一年。调控政策频出，监管不断加强，资金持续收紧，革新转型与收敛聚焦似乎成为了不少房企的突破之路。“房住不炒”政策不会改变，市场竞争更加激烈，如何保持生存发展将成为2020年房地产业的重要话题。

　　或许这是艰难的一年，但同时也是充满挑战与机会的一年。观点地产机构旗下的观点指数研究院联合众多主流媒体、研究机构、地产开发企业、投资机构、金融投行及专业机构，盘点2019年中国地产界最具有代表性的企业。

　　寻找在这一年，堪称为伟大（Great）的房地产企业；寻找在这一年，勇于追求光荣（Glory）的房地产企业；寻找所有跻身中国最优秀行列的地产企业群体（Group），共同构建出专业与极具影响力的《2020中国房地产卓越100报告》，并在“2020观点年度论坛”盛大发布。

　　《2020中国房地产卓越100报告》包含19个报告，以下为系列报告之一——《2020中国房地产上市企业30强（地产G30）报告》。

　　2019年对众多房企来说，可能并不是风调雨顺的一年，但在这样的逆境环境中，却更能考验各房企的实力底蕴。每年的卓越100榜也正是为了表彰在过去一年里表现卓越的企业，彰显行业龙头的风采。

　　在此基础上，上市企业30强（地产G30）榜单特别聚焦上市企业，也由于上市企业数据相对更加公开，观点指数也得以更好评估这些房企的表现。

　　与2020中国房地产卓越100榜不同，地产G30除候选房企均是上市公司外，特别增加了对相关房企财务数据的考量和评估。

　　具体来说，本次榜单使用了3个维度的财务指标，分别为流动性指标，偿付能力指标和盈利能力指标，密切关注房企重视的财务表现。

　　其中，偿付能力和流动性均是衡量企业财务健康状况的重要方面，而他们之间也有显著的区别。偿付能力指企业满足长期财务承诺的能力，流动性指企业偿付短期债务的能力，也暗示着企业在短时间销售资产获得现金的能力。

　　两者从不同期限考量企业的财务健康状况，是相辅相成的。因为一个企业可能有足够的流动性满足当前的债务，但也可能已经踏上了财务危机的歧路。

　　“万中碧”继续锁定三甲

　　万科、中国海外发展、碧桂园不出意外继续霸占了榜单前三甲，而他们的登顶之路却不尽相同。

　　营运方面，中国海外发展2019年全年销售3356.81亿元，而万科和碧桂园分别为6308.40亿元和7715.00亿元。仅从这一指标来看，中国海外发展与万科、碧桂园不在同一梯队，但转看权益销售金额，中国海外发展全年预测值为3034.04亿元，万科与碧桂园分别为4096.62亿和5522.00亿元，差距已经没有全口径销售那样巨大。

　　货值方面，中国海外发展货值约12292.05亿元，仍是三者最低，远远落后于万科的24064.64亿元和碧桂园的31758.50亿元。

　　财务方面，观点指数测算中国海外发展毛利率高达37%，高于碧桂园的27%，略高于万科的36%；归母净利润率达26.6%，超过万科的9.6%和碧桂园的9.3%。流动性方面，中国海外发展也占据了绝对的领先地位。

　　由此可以看出，中国海外发展在规模不如其他行业巨头的情况下，精致化管理，优秀的财报表现使其可以长期位列榜单三甲，国际三家评级机构均将中国海外发展评为投资级也说明了这点。

　　财务指标前十房企流动性占优

　　地产G30榜单通过流动比率和速动比率两个指标，衡量上市房企的流动性。

　　全部50家候选企业中，流动比率均值1.53，略低于常规推荐水平2，速动比率0.62，同样低于常规推荐水平。若将财务指标总分排名前40名房企每10名分一段，可得到下面的统计数据。

　　可以发现，前十名的速动比率和流动比率显著高于其他分组，后续分组房企水平相差不多，其中第二分组甚至低于其他分组。这说明在这个名次区间的房企在其他财务方面表现优异，而这种异常也是由于流动性指标在评分中权重不高。

　　需要注意，这里名次仅指财务指标部分排名，并非地产G30榜单排名。

　　盈利能力：毛利率与净利率正相关

　　盈利性方面，地产G30榜单主要通过毛利率、净利率和净资产收益率来考察。其中，计算净利率和净资产收益率的利润特指归属于母公司的净利润，而非全部净利润。

　　这里采用类似的分析方法，将候选房企按照财务总分排名每10名分为一组，为避免图示过度拥挤，本次分析仅选取前30名（注：非地产G30总排名）进行分析。

　　可以发现在所有分组中，毛利率均与净利率正相关。同时，前十名的相关系数为0.49，显著高于第二、第三分组的0.25和0.31。一定程度上可以认为，高分房企在毛利率向净利率转化过程中更具效率。

　　而净资产收益率则与毛利率和净利率很大程度上成负相关，或者并不显著相关。从散点图中可以看出，毛利率和净资产收益率并没有体现出明显的相关性，但总体仍处于图示的左下角，并呈扇状展开，意味着毛利率和净资产收益率总体而言仍有一定程度正相关，数据中的负相关系数可能由于样本过少导致。

　　但从另一个角度，由于净资产收益率受到房企对资产负债结构管理的影响，这也一定程度上降低了与毛利率的相关程度。

　　最后要注意的是，相关性分析不代表因果分析，需要注意不要过度解读分析结果。

　　负债表现：净负债率均值高于中位数

　　对于资产与负债的管理方面，G30财务榜单特别关注净负债率，以此来衡量企业的负债情况，评估企业合适的负债区间。

　　而净负债率作为房地产行业市场关注的负债率指标，衡量房企带息负债与净资产的比重，一方面考量企业长期负债情况；另一方面，这一指标在房企之中更有区分度，广泛受到行业认同。

　　与此同时，虽然净负债排除了由行业特性所决定的过多不能体现债务情况的应付项目，但也将很多无息短期债务或者借款协议排除在外，一定程度上或低估企业的负债情况。

　　根据以往数据，观点指数预测截至2019年12月31日，候选50家房企平均净负债率94.96%，中位数80.46%，四分位距为58.53%(54.99%至113.52%)。

　　净负债率均值高于中位数，可见净负债率分布存在右倾，或者右侧厚尾现象，即存在高净负债率的极端值。

　　若按财务名次分组，候选企业前十名的平均净负债率为51%，显著高于其余分组。这也是唯一一个随名次持续恶化的指标。鉴于净负债率在评估中权重最大，这样的结果也解释了其他指标排名异常的情况。

　　若分别从香港和内地上市的房企来看，可发现香港房企负债率分布较为集中，而内地房企分布更加分散，而且中位数更高。

　　在上市房企净负债对比图中，每个点均代表一家房企，左侧的箱型图则代表了房企的净负债的四分位距，而超过误差杆的房企一定程度上可认为是负债异常。特别的是，可以发现箱型图的凹槽并没有完全错开，因而两地的中位数差异并不显著。

　　优秀企业财务状况优在何处？

　　为更好地了解优秀企业与表现欠佳的企业的财务状况差异，这里分别挑选在候选企业中财务表现排名靠前的企业和财务表现欠佳的企业进行对比。

　　依据重点考量的6项财务指标的标准化得分，即全部得分以百分比计，除去权重影响，差异可以从分值分布图中明显的看出。

　　虽然表现优异的企业在各项指标中几乎都优于表现欠佳的企业，但可以发现，净负债率是对欠佳企业的一个重要影响的因素。而净负债率又恰恰是本次地产G30上市房企榜单的重要考察指标。

　　由于入选候选房企已经是行业表现尚佳的企业，在财务排名中落后则通常是由于图中那样某一个方面出现短板，而不是全线溃败。相对应的，表现优异的房企在于各个财务方面的平衡，使得在各个指标方面可以齐头并进。

　　数据来源：iFinD，观点指数预测

　　从各房企的相似程度来分析，观点指数采用核主成分分析进行分析。其中，核采用二阶多项式。经过变换得到的成分中，前三项对全部指标方差的解释比例超过90%，说明可以用低维数据替代原始数据。

　　报告采用Clara聚类算法对核主成分分析中得到3个成分进行分析，并将结果绘制成图，其横纵坐标分别为第一、第二主成分。从图中可以容易看出一些聚类的现象，可以一定程度上认为距离较近的房企在财务表现上具有相似性。

　　而这种相似性并非简单的数值匹配，因而聚类结果并非反映名次的前中后三个等级。这种相似性可以认为是企业在财务管理模式上的类似，反映了不同指标间的互动效应，而这种相似性无法从单个的指标看出。

　　在相同模式上表现的优异，很可能决定了榜单的排名。观点指数在这里不做过多解读，但可以确定的是，外表不同的公司在财务方面的相似度可能要比我们想象的要高。

　　另外需要注意的是，此次分析样本数量较少，所用指标也并非可以精准反映企业状况，此分析仅供参考。

　　这样的聚类下，毗邻榜眼中国海外发展的便是合景泰富集团，虽然销售不足千亿，2019年全年销售金额为861.11亿元，但财报表现却有可圈可点的地方。

　　同样根据观点指数预测，2019年合景泰富集团毛利率与净利率均高达37%左右，而归母净资产收益率则与中国海外发展相当，处在13-14%的水平上，属于全部候选房企中等水平。

　　观点指数预测，合景泰富集团2019年年底净负债率约为80%，从之前净负债率图表中可以看出，这相当于候选房企的中等水平。而品牌影响力，团队管理方面，合景泰富集团与头部房企仍存在一定距离。综合多方因素，决定了合景泰富的榜单位置。

　　与合景泰富隔空相对的美的置业，也同样在过去两年中保持着相对稳定的排名。尤其值得一提的，美的置业集团2019年全年销售额首次突破一千亿，达到1012.3亿元，较2018的790亿元上涨28%。

　　同时，美的置业总货值约6000亿元，毛利率预计也将达到34.8%，净利率将达13.04%。在分值标准化分布图中，可以看出美的置业在财务指标各方面表现相对均衡。净负债率和速动比率欠佳，得分略低于75%分数线，其余各项则均超过75%的候选房企。美的置业在众多老牌房企面前，还算业界新秀，诸多方面还不及头部房企，但却具有很大的成长潜力，其智慧家居的差异化定位，依靠美的品牌的知名度，未来发展偏向正面。

　　另外值得关注的便是首次登榜的时代中国控股，根据观点指数发布，2019年时代中国全年销售达783.6亿元，权益销售额达737.94亿元。

　　时代中国毛利率也将达29.31%，同比持平；归母净利率达12.28%，与2018年持平。较为亮眼的是流动性和负债率，时代中国2019年底流动比率和速动比率为1.60和1.04，意味着保持着充足的流动性，而净负债率也是恰到好处的67%。观点指数也会继续关注其未来的发展。

　　之所以地产G30榜单在考察房企财务指标的同时，也关注于企业的运营、管理、品牌等指标的评估，正是考虑到财务指标的片面性，也希望能更加宏观全面的考量企业表现：财务健康状况极其重要，管理水平、品牌效应在市场环境中也同样不容忽视。而只有这样综合评选榜单，才更加具有说服力和参考意义。

　　（以上为系列报告之一，如需阅读《2020中国房地产卓越100报告》全文，请进入报告专题下载查阅）