长租公寓篇 | 公募 REITs 前夜

　　观点指数 盈利不足一直是长租公寓行业的“痛点”，截至目前处于盈利状态的长租公寓屈指可数。也就是说，长租公寓必须依靠源源不断的外部融资才能勉强维持经营。但我们知道，风险资本的加持是暂时性的，到达一定的时间点后，如果没有见到实际收益，就会出现“逃离”。

　　截至2019年前三季度，因资金链断裂而倒下的长租公寓数量超过25家。其中，备受关注的乐伽公寓在8月7日官方宣布正式停止运营，其“高收低租”的烧钱模式被人诟病。

　　另一方面，在私募融资收紧的环境下，有报道称，蛋壳、自如、青客公寓纷纷转向寻求上市募资的道路。美东时间10月7日，青客公寓正式递交赴美IPO文件，成为国内首家披露招股书的长租公寓企业。碰巧的是，在青客递交申请书的同时，悦如公寓称其无力维持1600套房源的运营成本和资金压力，现阶段资金链断裂，只能出售公司予郑州比逊达美公寓管理有限公司，但后来收购事项因故中止。在融资道路上，除了寻求上市，还有一种可能存在的方式是公募REITs。据报道称，上海证券交易所在2019新年致辞中表示，“上交所推动公募REITs试点，加快发展住房租赁REITs”。

　　2月9日，《深圳证券交易所发展战略规划纲要（2019～2020年）》发布，明确指出要大力发展公募REITs。

　　随后的3月21日，据外媒报道，上海证券交易所近期召集券商和公募基金开会，鼓励机构准备上报公募不动产信托投资基金REITs项目，以期推出上交所第一批试点。

　　目前为止，中国内地还没有发展出真正意义上的公募REITs。那么，假设在政策等条件成熟的情况下，在长租公寓领域推出公募REITs的可能性有多大？目前长租公寓行业满足了哪些条件，还有哪些难点是需要突破的？

　　资金压力待解，长租公寓的轻重抉择

　　理想情况下，长租公寓本身具有“资产特定化、租金收入稳定、运营模式清晰”的特点，在政策带动下租赁住房市场的发展为REITs提供了大量可选择的基础资产。

　　根据国际经验，基础资产应当为优质的、能够产生稳定真实、持续、稳定现金流的资产，物业的毛租金收益率需达到6%以上。这对于不足3%的长租公寓行业来说，达到此条件并非易事。

　　因为经营成本远远高于净收入总额，为了维持稳定的现金流，长租公寓企业通常采取两种方式：一种是“租金贷”，另一种是寻求融资。如今政策严控“租金贷”，寻求融资成为长租公寓纾解资金压力最快速的方式。

　　理想状态下，长租公寓品牌依靠资产质量和运营能力，可以形成从“私募基金收购存量资产——改造持有运营——公募REITs退出”的完整闭环。

　　这里关键性的一环，则是“资本通过公募REITs融资和退出”的过程，这是资产证券化的“最后一公里”。

　　从结构来看，REITs可被视为一个共同基金，它通过在二级市场融资的方式，来直接投资具有稳定现金流的持有物业，中小投资人亦可参与其中，并获得定期的现金回报和增值收益。

　　通过REITs作为有效的退出渠道，长租公寓品牌可以实现长期的资金回流，缩短开发和建设周期，以及为银行减缓贷款压力提供了可行的途径。

　　2017年开始，由于长租公寓领域的政策利好不断，以长租公寓为标的物业发行比例开始逐渐提升。经过多轮“洗牌”之后，那些具备运营实力、注重产品质量的长租公寓品牌更容易享受到政策红利。

　　一旦公募REITs放开，这些长租公寓头部品牌很可能会成为第一批“试点”。但目前而言，还需要突破以下难点：

　　第一个是底层资产的质量问题。即便国内公募REITs放开，问题的关键还得看底层资产的质量。从目前不足3%的回报率来看，即便公募REITs放开，长租公寓的资产也难以配售。

　　第二个是税负问题。虽然两大证券交易所都明确指出要大力发展公募REITs，证监会和住建部也联合发布了《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》，明确提出将试点发行公募REITS，但只要财政部和国家税务总局没有在税负问题上“松绑”，公募REITs的推行依旧是“纸上谈兵”。

　　第三是长租公寓收益率远低于国内目前的无风险利率。REITs等资产证券化产品只有在其收益率高于无风险利率情况下才能体现出对机构投资者的吸引力。而目前长租公寓的收益率过低，对机构投资者的吸引力非常有限。

　　此外，区块链技术的大量应用也可能为公募REITs的落地提供有效机制，形成T-REITs（Tokenized REITs的简称，指REITs的Token化与上链），为中小投资者投资房地产打开一扇窗，从而让房地产投资的门槛降低。