世界即将经历一场特殊的“K型复苏”

今天是正月初八，很多人已经返回了工作岗位，辛丑牛年再出发，祝您鸿运当头，诸事顺意！

一年已过，但疫情仍未平息。如果再回望一眼，那些航线停飞，人流、物流中断，供应链崩溃，国际矛盾加剧的画面依然触目惊心。全球化陷入了大航海时代以来首次全面停滞的状态，这个世界早已积重的问题在这场疫情的影响下显得尤其刺眼。尽管，全球经济在衰退的泥淖中恐怕还将持续一些时日，然而，迎着新年的阳光，我们可以看见，这个世界正在从伤痛中愈合，哪怕这是一场特殊的“K型复苏”。

• JIC投资观察原创文章
  

• 本文4060字，阅读时间约10分钟

对于这次疫情，我们通常说疫苗会带来2021年的“V型复苏”，从国际机构的预测数据来看也确实如此。IMF、联合国、世界银行三大国际机构对2020年的预测是全球萎缩4%左右。随着2021年大规模推广新冠病毒疫苗接种，加上低基数影响，2021年全球经济快速反弹至5%左右；2022年将继续增长约4%。

国际机构最新全球经济预测

资料来源：IMF、联合国经济和社会事务部、世界银行

但是，如果细细琢磨，会发现2021年的复苏是不平衡的，迥异于常识中的“V型复苏”，而是“K型复苏”——是一种差异化复苏，复苏分化严重：区域复苏分化、产业结构分化、资产表现分化、贫富差距分化。

01

区域复苏分化

疫苗供应将把全球经济分割成两部分：安全的国家（包括中日韩和欧美），经济先行复苏，相互间人员往来将逐渐恢复；不安全的其他国家，经济受损严重，人员往来受限，被隔离在安全国家之外。

一方面，除中国之外，欧美等发达国家将率先走出疫情。根据目前全球疫苗研发的进度来看，已经有3-5种疫苗或可问世。随着疫苗获批上市和批量生产，发达国家将在2021年1季度基本完成高风险人群和高危人群的疫苗接种，随着接种人群扩大到普通人群，预计在2021年底将基本解除隔离措施和封锁措施。

另一方面，但疫苗供应不足将使发展中国家疫情延续至2022年。发达国家疫苗订单远远超过需求，人均可以疫苗订单5支（大部分新冠疫苗需要打两针），供应充足。但是其他国家的疫苗订单数远小于人口总数，严重供不应求。

发展中国家可能在2021年2季度之后才能够逐步获得相对充裕的疫苗资源，并逐渐推广接种范围。由于获得疫苗的时间错位，预计疫情对发展中国家的影响或将延续到2022年。

由于疫情造成全球经济抑制的主要问题，所以，2021年世界经济的复苏是不均衡的，大量缺乏卫生公共设施和疫苗供应的发展中国家将会滞后于发达国家的经济复苏。

02

产业结构分化

一方面，金融与实体经济分化严重，全球债务激增。

国际金融研究所（IIF）最新研究表明，去年新冠疫情导致全球债务增加24万亿美元，达到了创纪录的281万亿美元，政府援助计划占到了债务增长的一半，而全球企业、银行和家庭分别增加了5.4万亿美元、3.9万亿美元和2.6万亿美元。

这意味着债务占GDP的比率激增了35个百分点，达到355%，这一上升幅度远远超过了全球金融危机期间的增幅。在2008年和2009年，债务与GDP的比率分别上升了10个百分点和15个百分点。

IIF的研究还显示，债务的增长也没有短期稳定的迹象。在低利率支撑下，2021年许多国家和部门的借贷水平预计将再次大大高于疫情前水平，尽管全球各大经济体的重新开放应在GDP方面有所帮助。

但是，债务增长并未流入实体经济，而是蜂拥而入资本市场，全球股指创新高——MSCI全球指数已经比疫情之前上涨了20%。与此同时，实体经济却步履蹒跚、陷入困境。

MSCI全球指数

资料来源：Wind、建投研究院

另一方面，行业表现分化严重，疫情对各行业的影响大不相同。

医疗生物、数字经济等行业受益于此次新冠肺炎疫情。抗疫用品、医疗器械、生物医药、在线诊疗、疫苗等方面的需求增多，带动了投资者在医疗与生物技术领域的投资热情。

疫情导致社交距离延长，在线教育、在线办公、数据中心、在线消费等领域需求爆发，这些领域的项目受到资本的追捧。疫情也进一步提升了数字化在人们工作和生活中的渗透率，预计2021年资本在这一领域的投资仍会增加。

但是，服务业等深受疫情打击。由于全球疫情此起彼伏、欧美疫情一波三折，防疫措施收紧-放松-再收紧，封锁措施严重影响了餐饮、酒店、旅游、娱乐等生活服务业的复苏。

根据联合国贸发会议的预测，2020年全球商品贸易额将比去年下降5.6％，但是服务贸易额可能下降15.4％——远大于2009年全球金融危机之后服务贸易额9.5％的下滑幅度。

旅游业是最受打击的行业。世界旅游组织的数据显示，2020年全球旅游人数同比下降了65%，并且惠誉预测2021年国际旅游业仍将持续低迷。

从全球跨境并购来看，也是行业分化严重。2020年跨境并购交易额达到4560亿美元，同比下降10%。第一产业中，采掘业的跨境并购交易额下降了52%；制造业和服务业分别下降了8%和6%；食品和数字行业的资产交易额增长了两倍多；医药行业的并购交易额虽下降了43%，但是并购交易数量达到206宗，这是该行业有史以来的最高纪录。

03

资产表现分化

疫情导致全球货币大水漫灌，资产价格高企，与实体经济表现脱钩，2020年各类资产普遍上涨、资产泡沫再起。2021年，由于疫情形势变化和经济走势分化，也将导致大类资产走势出现一定的分化。

全球股市分化，发达国家好于发展中国家，抗疫优等生好于差生，受疫情影响大的国家股市表现更差。比如，主要股指中，2020年美国纳斯达克指数表现全球最佳，中日韩表现也较好，但是部分严重依赖旅游和劳务输出的国家则股指表现较差，如印尼、泰国、菲律宾等。

展望2021年，由于发达国家将率先走出疫情阴影，经济复苏将继续带动股市向好。但是新兴经济体和发展中国家由于疫苗供给不足，经济还有可能受疫情的新一轮冲击。

加上财政资金不足以维持大规模经济刺激，除中国以外，2021年其他新兴市场股指的表现可能会相对较差，尤其是那些疫情防控不佳、经济依赖旅游的国家。

2020年全球主要股指表现

资料来源：Wind，建投研究院

房地产方面，在各国央行大水漫灌之下，房地产也表现繁荣。美国是最典型的案例，美国房地产咨询公司Zillow的数据显示，2020年12月美国住宅房价的中位数已攀升至26.6万美元的历史新高，同比上涨8.4%。

Zillow公司预计，今年房价中位数将继续上涨10%，美国房地产门户网站Realtor则预计，2021年的房价涨幅约为5.7%。

但是大宗商品方面，受2020年需求抑制的影响，一开始表现不佳。但是随着疫情常态化和复工复产的逐步推进，再加上经济刺激政策的影响，大宗商品需求逐步复苏。2021年的大宗商品走势，主要取决于发达国家的经济复苏速度和全球疫情控制水平，预计大宗商品整体呈现震荡走高。

避险资产也出现了分化。黄金价格近期表现平平，在1800美元上下波动，随着2021年发达国家经济率先复苏，投资者对黄金的青睐程度有所降低，但2021年的不确定性仍多，黄金会在高位盘整，仍有机会上涨。

疯狂的比特币则是2020年四季度以来表现最抢眼的资产，从1万美元起步，到2021年2月16日，比特币一举突破5万美元大关。

但是就其资产属性而言，只是一串加密数字，其波动性极大，并不具备投资价值，其价格更多体现的是交易价值和投机价值。2021年比特币可能会经历过山车，一旦对比特币的信仰动摇，其价格可能会跌回2万美元。

比特币价格

资料来源：Wind、建投研究院

外汇方面，预计2021年新兴市场货币将会有所分化，资源国和出口强劲国家的汇率能够保持稳定、甚至受益于美元贬值；但是对于缺乏资源和出口竞争力的发展中国家而言，可能还会经历新一轮的贬值，这会加重部分国家和企业的债务负担。

所以，2021年很可能会出现部分主权国家债务违约、汇率大幅波动的情况。

04

贫富差距分化

新兴经济体和发展中国家在疫情冲击下，新兴经济体和发展中国家经济脆弱性凸显，部分国家遭遇资本外流、出口减少等困境。

IMF表示，自疫情暴发以来，投资者已经从新兴经济体和发展中国家撤资近900亿美元，这是有史以来最大的资本外流。发展中国家公共卫生体系和社会保障能力较弱，财力有限而无法采取类似欧美的大规模经济救助措施。

同时降息等经济刺激措施可能导致资本外流更加严重，因此疫情对发展中国家造成的经济冲击将更加严重，可能出现大规模企业破产和民众失业潮。据联合国开发计划署测算，发展中国家遭受的收入损失预计将超过2200亿美元，非洲将失去近一半的工作机会。

所以，疫情会导致南北差异加剧。发达国家具有发达的金融市场、相对健康的财政，通过财政和货币政策刺激在一定程度上对冲了疫情冲击。但是新兴经济体和发展中国家抵御风险的能力差，很容易在疫情冲击下爆发金融危机和经济危机，甚至会进一步引发社会危机。

疫情也会导致各国国内贫富分化加剧。对于有产阶级而言，除了工资收入，还有财产性收入，各国刺激政策导致基本面与资本市场脱节，有产阶级能够通过股票、投资等获得资本性收入以抵消疫情的负面影响。

但是，疫情对低技能工人的影响尤为严重，因为他们无法居家办公，一旦失业就面临资金困难。国际劳工组织估计，在全球约20亿从事非正规工作的工人中，近80%受到显著影响。另外，在一些国家，低收入女性、零工等就业群体遭受了更大的冲击。

疫情导致收入不平等，进而激化国内矛盾，导致民粹主义盛行。一方面，一些国家国内抗议活动不断，另一方面，通过对外强硬试图转嫁国内矛盾，这导致国际经济与政治冲突加剧。

综上，“K型复苏”将是2021年的主旋律，甚至会延续至2022年之后。

但是，“K型复苏”的后果是不稳定的，会带来社会矛盾、全球政治、经济复苏的不确定。全球货币宽松带来的财富盛宴，并未惠及大多数劳动者，资产价格上涨进一步拉开了贫富差距，这会为新一轮社会矛盾埋下隐患；而经济复苏分化导致国家间的矛盾会更加尖锐，国际冲突可能会加剧。

因此，2021年，投资者在享受资产上涨的喜悦时，还要绷紧风险控制这根弦。

文章为作者独立观点，不代表JIC投资观察立场。