千亿雅居乐走下神坛！谁还能成为稳健房企的样板？

　　撰文|蜜姐&编辑|楚琦

　　昨天（12月12日），雅居乐集团控股有限公司（以下简称雅居乐）发布公告称，其间接非全资附属公司雅生活，以不超过5亿元人民币金额收购新中民物业60%股权。 这笔收购的成交金额应该说不算高，之所以还是引起了媒体的关注，在于雅居乐继续在“买买买”和借钱的道路上奔走。 雅居乐曾经被认为是我国稳健房企的样板，如今似乎难保这顶皇冠了。

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　　据雅居乐2019年的中报披露，截止2019年6月30日，集团总借款为935.67亿元。而上半年，雅居乐的营业额为271.14亿元。 其中，优先票据为648.67亿元；境内公司债券为150.01亿元；商业物业资产支持证券及资产支持证券为136.99亿元。 雅居乐的银行借款及其他借款一年之内到期金额为30.547亿元；超过1年及于2年内到期的金额为13.739亿元。而2019年上半年，雅居乐的净利润为58.94亿元，毛利较去年同期大跌31.6%。 翻看雅居乐的公告，会发现这样一些借钱、还钱的信息。 比如，11月19日，雅居乐发行2亿美元的优先永续债（见今日词汇）；而大概一个多月前，它才发行了5亿美元的优先永续债。

　　图片来源|雅居乐公告 永续债是一个很有意思的借钱方式。 一方面，它又被称为无期债券，指没有明确到期日，或期限非常长，持有人可以按期取得利息，但不能要求清偿本金。 当然，买这种债券的机构也不是傻子，永续债的利息是较高的，而借钱的人想要延期也得支付利息，也得按约定多给钱的。 另一方面，它的精妙之处在于，按规定企业可以在允许范围内将其放在资产负债表的权益类，而非负债类！这样一来，资产负债率就快速神奇的降低了。 比如，雅居乐2019年的中报就有这样666的操作。

　　图片来源|雅居乐2019年中报 相比2018年上半年，今年上半年雅居乐的永续债增加了约48亿多元，为131.47亿元，放在权益类，占总权益的比例高达20.55%。 而这么好的借钱方式，当然不会少用。 早在今年5月，雅居乐就发行了6亿美元优先永续债；10天之内，再次发布公告，发行额外10亿美元优先永续债。 而在发这6亿美债前14天，雅居乐发布公告，其首席财务官因家庭原因辞职。 然而，好借的钱也烫手。 02 4年前，雅居乐就曾被“烫”过。 借美债就得面临汇率的问题。彼时，雅居乐发布一条盈利警告的信息，重点是预期2015年股东应占溢利与2014年相比可能大降70%。 给出的解释为：“皆因本公司之收入全部为人民币，而相当部分的借贷为美元及港币”，因当年人民币贬值，净汇兑损失预估达11亿元！ 不过，有风险，债还得发，毕竟要还钱、要拿地。 5月发债、10月发债，而6月、10月，也在回购债券，不知是否为借新还旧，但时间确实都很接近。 今年10月，雅居乐赎回了2021年到期的非公开境内公司债券，之后又将这些债券进行了转售；6月发布公告，赎回本金总额7亿美元的次级永久资本证券，加上利息共支付了约7.36亿美元。 最近两三年，“房住不炒”喊得震天响，楼市调控之下，房企的日子不过好，裁员、减薪、卖项目、倒闭，都已众所周知。 然而同样是曾经的华南五虎，别人都在五千亿俱乐部玩耍了，不知道是否因为不甘心，雅居乐追随的脚步在加快。 2018年，雅居乐的销售额首次突破千亿大关；同年，旗下雅生活在我国香港联交所上市，主要业务为住宅物业服务、高端商写资产管理、公共物业服务、社区商业等。 雅生活最近两年走的是买买买路线。 2018年，收购南京紫竹物业51%股份，收购京基住宅物业100%股份；今年收购青岛华仁物业89.6643%股权，收购哈尔滨景阳物业60%股权，收购广州粤华物业、兰州城关物业各51%股权；以及收购新中民物业60%股权。 今年9月，因收购中民物业的消息，雅生活的股价是一路攀升。10月，绿地控股(600606,股吧)旗下绿地金融海外投资集团有限公司随即抛售了雅生活5000万股股票，套现约10亿多港元。 11月，摩根士丹利减持雅生活547.9万股…… 而雅居乐也在买买买。当别的房企甚至喊出暂缓拿地的时候，雅居乐却没有在怕的，高溢价也照样拿地。 比如，今年上半年，雅居乐在短短二十来天，花了近60亿拿地，引发了舆论的关注。 之后，6月雅居乐以31.8亿元的大手笔，击败绿城、首开＋金地＋保利、万科等14家企业及联合体，拿下北京亦庄一宗地，这块地的成交楼面价为39625元/平方米，溢价率高达41.33%。 此外，它在成都温江拿下的地块，溢价率也高达55.3%；以及在昆山市淀山湖拿下的一宗宅地，溢价率达23.32%…… 03 相比其他成立几年就搞到上市，狂飙猛进式的房企，曾经的雅居乐可以说颇为另类。 成立于1992年的雅居乐，从广东中山起家，此前步伐较为稳健。在创办近13年后的2005年，雅居乐地产控股有限公司在我国香港联交所挂牌上市。 因倚重广东、香港等地区的项目，彼时，风头正劲的雅居乐，与如今的宇宙房企碧桂园、恒大、富力、合生创展，被业内誉为“华南五虎”。 直到2006年，雅居乐才加入抢占全国市场的队伍，开始布局长三角。 而成立23年后的2015年，雅居乐才开始涉及多元化发展，建立了雅生活和环保集团，以及地产板块全球布局，重仓马来西亚。 更早洞悉房企制胜法宝“高周转”的兄弟房企们，把这一大杀器玩得很溜，当初的华南五虎也拉开了巨大的差距。 面对曾经一起站在聚光灯下的兄弟把自己甩出老远，以稳健自豪的雅居乐，似乎也“幡然醒悟”，迈起了大步。 据财报披露，雅居乐2016年的净负债率为49.1%，比2015年同期减少了14.9个百分点；到2017年这一数据为71.4%，同比增长22.3个百分点；2018年净负债率继续增长，为79.1%；2019年中报显示，净负债率继续攀升，为81.3%。

　　图片来源|雅居乐2019年中报 负债率的变化，背后是砸钱买买买和借更多的钱，拿地、还债，然后毛利率却在快速下滑，现金在减少。 今年年底的重要会议以及为明年的楼市定调（详见杠杆游戏文章《今天，最高层定调2020！楼市没戏》），即便近期各大城市的抢人大战，有某些放松购房的限制，“一城一策”可以，但越线不行。 比如，张家港就出现了松绑楼市“一日游”，立马叫停了。 这样的大背景下，逆风而行，是否真的安全？还是希望那些稳健房企的样板能多多出现，而不是高周转的追随者更多。几乎这些高周转的追随者们，近两年几乎都出现了“质量门”，或在工地上、或者交房时、或在精装房内。

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　　今日词汇：永续债

　　永续债：又称无期债券，指没有明确到期日，或期限非常长的债券，持有人可以按期取得利息，但不能要求清偿本金。发行人可以提前赎回或有权将到期日延期。

　　对投资人来说，永续债的债券利息一般相对较高，而风险小于普通股。

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