资色·评级 | 标普：融资受限将遏制中国房地产开发商的扩张步伐

　　香港，2019年11月5日—标普全球评级在今日发布的报告《中国房地产观察：融资受限束缚开发商扩张拳脚》中表示，中国房地产开发商正在换档变速，接受融资环境前所未有收紧的现实。融资受限将抑制购地活动，同时，随着销售回笼现金变成越来越重要的一个资金来源，部分开发商将加快销售步伐。

　　“2020年中国住宅市场的合同销售趋势可能将由销量而非价格上涨来主导，”标普全球评级分析师陈令华表示。“我们认为，只要促销力度不是过猛以至于扰动整体市场情绪，房地产企业就可以继续通过降价促销或提供首付分期付款等优惠条件来提升销量。”

　　我们预计2020年全年全国商品住宅销售额增速将放缓至0%-5%，主要靠基本面较好的城市的稳健住房需求支撑。作为需求指标的销售面积近几个月已重新恢复增长。虽然2019年上半年房地产销售表现强劲几乎都归功于房价上涨，但8月以来全国累计商品住宅销售面积已重返正增长区间。

　　中国监管机构正严密监控房地产开发商的融资渠道，调控力度前所未有。除了去年开始对国内债市融资实施限制措施以外，房地产相关的限制或管控已扩大到了境外债券市场、信托融资、以及商业银行贷款等融资渠道。中央还定调，首次明确提出不会像过去的经济周期那样将房地产作为短期刺激经济的手段。

　　融资受限，新战略出炉

　　开发商，尤其是那些扩张较为激进而运营记录较短的，通常依赖信托贷款、委托贷款和理财产品等非标融资渠道。但最近实施的房地产融资限制措施意味着，这些获取新融资的渠道基本上被进一步封堵了。

　　对于资本结构中非标融资规模大的开发商，管控再融资风险更加艰难，更不用提扩大土地储备了。2019年第三季度300个城市的住宅用地出售同比增长17%（以价值计），较第二季度的55%下降。

　　“如果想获取或保持市场份额，中国房地产开发商可能需要重新将重心放到产品差异化、成本管理和运营效率上。”标普全球评级分析师廖美珊表示。“他们已不再具备单纯依靠举债来拼规模扩张的弹药了。”

　　由于过去几年资金充裕，许多（如果不是大多数的话）开发商都采用了快速周转的模式。他们买地，迅速开发项目达到预售条件，然后用销售回款和项目贷款覆盖剩余资金需求。依托这种模式，许多开发商在短短几年内就实现了经营规模倍数成长。但是，由于新融资实质上设有上限限制，这种快速周转模式受到考验，只有那些仍具有良好融资能力的大型开发商有能力推进大规模扩张。

　　今年以来，受评开发商已发行了超过650亿美元的境外债券。这波境外发债潮提升了开发商的流动性，为他们进一步扩张提供了支持。然而，债务“到期墙”（maturity wall）已升至新高，债务即将到期而再融资能力有限的实力较弱的开发商所面临的风险正在上升。

　　由于额度受限，房地产开发商的融资成本的差异可能会变大。部分开发商的境外债券到期收益率已激升至远远超过15%，反映出投资者信心疲弱。即使房地产行业的违约风险尚未升高，但在政策未给行业下行预留大量空间时，糟糕的再融资安排可能会产生重大事件风险。

　　本报告不构成评级行动。